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　　时隔一个月，明基医院集团股份有限公司（下称“明基医院”）再一次向港交所递表。这已经是第四次了。

　　在民营医疗行业加速分化的当下，这家以“三甲”为标签的综合医院集团，不仅未能借助其资质优势实现跨越式发展，反而因盈利萎缩步履维艰，也将民营医疗行业在政策与市场双重挤压下的困境展露无遗。

　　作为华东地区最大的民营营利性综合医院集团，明基医院头顶着耀眼的光环，但多项核心指标下滑的问题日益凸显，昭示着内生动力的不足。

　　2022-2024年，发行人实现营业收入分别为23.36亿元、26.88亿元及26.59亿元。2025年上半年，明基医院收入为13.12亿元，同比减少1.34%。

　　2022年至2024年，年内利润分别为8,955万元、1.67亿元及1.09亿元。2025年上半年，期内利润为4,870.4万元，同比减少23.2%，盈利萎缩的速度远超收入放缓，反映出公司成本控制失效、费用高企等深层问题，核心盈利效率正不断走低。

　　2022年至2025年上半年（下称“报告期”），发行人毛利率分别为16.4%、18.9%、18.1%、15.9%，整体呈现波动下行趋势。

　　招股书显示，明基医院公共医疗保险收入占比从2022年的41.5%飙升至2025年的53.4%，成为明基医院的绝对收入支柱。

　　医保资金的特性决定了其回款周期普遍长达3-6个月，部分地区甚至更久，而明基医院对医保收入的高度依赖，直接导致其应收账款规模持续高企，资金回笼效率相对较低。这也是过度依赖医保的民营综合医院的通病。

　　为维持运营和应对潜在的资金缺口，明基医院近年来不断增加短期借款规模，2024年短期借款同比增幅超过50%，利息支出的增加进一步侵蚀了本就微薄的利润，形成“借新还旧”的恶性循环。

　　截至2025年上半年，公司流动负债净额已高达8.38亿元，而账面现金仅1.17亿元，资金链已处于紧绷状态。

　　在当前医疗板块估值低迷、投资者避险情绪升温的背景下，明基医院即便上市成功，其再融资能力也将面临严峻考验。

　　如果说财务数据下滑是表象，那么医疗质量风险与政策冲击则是明基医院正在面临的更深层危机。

　　招股书主动披露了297起医疗纠纷，其中61起涉及患者死亡，截至最后实际可行日期仍有9起未解决。在这297起医疗纠纷中，32起赔偿金额或超30万元，且尚有6起尚未解决。

　　为应对监管部门的调查问责、患者家属的维权诉求，明基医院不得不投入大量资源用于合规整改、纠纷调解及法务支出，这直接导致行政开支的快速增长。

　　据悉，明基医院的行政开支从2022年2.18亿元增至2024年2.84亿元，增速远超同期营收增幅。

　　这种医疗质量失控与运营成本高企的双重困境，正在侵蚀其作为民营三甲医院的品牌溢价，未来可能导致部分患者转向其他医疗机构，而品牌价值的缩水将进一步削弱其市场竞争力。

　　与此同时，明基医院作为综合性医院，专科化建设的缺失使其在DRG（按疾病诊断相关分组）支付改革中极为被动，其18.1%的毛利率远低于专科连锁医院。

　　DRG（按疾病诊断相关分组）支付方式改革的核心是“打包付费”，这对综合医院的成本控制和诊疗效率提出了极高要求，而明基医院长期缺乏优势专科支撑，各科室发展均衡但均无竞争力，难以通过高附加值的专科服务提升盈利水平，反而因病种复杂、成本分摊困难而成为DRG改革的主要承压对象。

　　江苏省作为DRG试点省份，已将医保结算总额增长率控制在5%以内。在DRG支付系统下，明基医院两家医院患者每次住院的平均支出均有所下降。

　　其中，南京明基医院患者每次住院的平均支出由2022年的1.85万元降至2024年的1.69万元，降幅8.61%；苏州明基医院由1.71万元降至2024年的1.45万元，降幅达15.31%。

　　在DRG全面覆盖的大趋势下，明基医院若不能快速培育优势专科，其综合医院的模式劣势将进一步放大，盈利空间可能持续收窄直至亏损。

　　近年来，港股市场上民营医院板块因医保控费、合规风险等问题，估值中枢持续下移，叠加监管趋严、投资者偏好降低等因素，明基医院此次闯关港股可谓生不逢时。

　　尽管其市场份额位列全国第七，但0.4%的占比足以说明民营医疗行业“小散弱”的格局。这种分散化特征意味着行业整合将加速，缺乏核心优势的明基医院不仅难以抢占市场份额，反而可能成为被整合的对象。

　　在医保控费常态化与DRG全面覆盖的背景下，综合医院的规模优势正转化为管理负担，专科化、精细化成为民营医疗的突围方向。

　　面对经营压力，明基医院在专业化、精细化上做出了努力，同时试图通过发展“智慧医院”创新运营模式来寻找突破口，但截至目前，其互联网医院业务对公司收入的贡献微乎其微，仅占0.01%至0.03%。这一尝试目前看来更像是一个苍白的概念，远水难解近渴。

　　明基医院选择在此时冲刺上市，本质上是希望通过资本市场缓解资金链压力，但却未能解决其核心的模式矛盾——医疗服务的公益性与资本逐利性的冲突。

　　资本往往追求3-5年的短期回报，而医院的投资回收周期长达8-10年，这种期限错配可能导致明基医院在上市后面临巨大的业绩压力，为追求短期利润而采取激进的经营策略，进一步加剧医疗质量风险。

　　此外，明基医院95.02%的股权由佳世达集团绝对控制，上市后流通股比例不足3%，这种股权结构也将导致未来二级市场股票流动性不足、股价易被资金操控、投资者退出渠道受限等问题，进一步降低其对资本市场的吸引力。

　　综上，港交所的入场券是成为明基医院在资本寒冬中的救命稻草，还是将其推向更深困境，这场豪赌的结局已然写满悲观与不确定性。

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